中日印三国难得一致，同步减持美债：真正的答案不是去美元化？

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中日印三国难得一致，同步减持美债：真正的答案不是去美元化？

世界上最大的三个外汇储备持有者在同一天里采取了同样的措施，就是减少对美国国债的投资。在地缘政治风云突变的情况下，这样的场景很容易使人联想到目前国际上流传最广的一种说法，就是联合起来去美元化，要动真格的了。

听着很有气势，但是事情并没有那么简单。

如果一定要说“联合”的话，那么就无法解释同一张TIC报表上另外一面的情况了，英国在同一天增加了297亿美元的美国国债，德国增加了37亿美元，而开曼群岛这个全球托管中转站又增加了164亿美元。

那么英国和德国就是逆向而行的“冤大头”了？开曼群岛要救美元霸权吗？这个逻辑错误很大，足以容纳整个美联储。

三家都在卖，但账本完全不同

要弄清楚这件事的话，首先要弄明白每一家图的是什么。

日本这次减持了477亿美元，力度最大，但是逻辑其实很简单，2026年春天原油价格会因为中东局势而被推高，日本这样几乎百分之百依靠进口能源的国家，进口账单就会突然变大。另外美联储降息的预期一直没有兑现，旧美债价格受到打压，日元兑美元汇率也在下跌。



日本出售美债就是做两件事情：第一是用美元现钞来干预外汇市场，第二是用以支付不断上涨的能源费用。这是被动调仓，并且和去美元化的大叙事没有关系，更像是一种捂紧口袋过日子的精明算计。

印度减少了大约100亿美元，虽然不大，但是很有意思。由于油价上涨，印度卢比也变得很糟糕，外汇储备要靠它来维持汇率稳定和支付进口费用。

印度的做法更像是一种“流动性管理工具”，新德里的计算很简单：即使美国国债利率再高一些，也无法抵消卢比贬值对国内通货膨胀产生的影响以及由此带来的政治风险。

重点在中方。

中方减少410亿美元，但是把时间轴拉长来看的话，就会发现这并不是一次性的应激反应，而是一直以来的战略调整。从高峰时的1.3万亿美元持仓到现在6500多亿，中方卖出美国国债不是一天两天的事了。

支撑起这种长期的趋势的是外汇储备管理逻辑上的深层次的变化，并不是“不再购买美国国债”，而是“不能把所有的鸡蛋放在一个篮子里，尤其是这个篮子的把手被别人攥住了”。



真正的问题不是“去美元化”

那么问题来了，既然三家卖债的原因风马牛不相及，为什么外界还会不由自主地把它们和“联手去美元化”联系在一起呢？

因为这三个字很好用，就像一个万能标签一样，所有的对美元体系的不满都可以贴上去。但是把“去美元化”当作这次减持的答案，就等于用一个含糊的答案来掩盖更多的问题。

美国国债到底还是不是无风险资产呢？

五年前如果把这个问题放在那里，答案就是毫无疑问的。但是到了2022年美元被武器化之后，就和冻结俄罗斯央行海外资产、把SWIFT系统变成制裁管道一样，全球央行的风险计算器也被硬生生地重置了。

一个残酷的事实是，存放在美国体系里的钱，不完全是“我的钱”，而是被允许使用的额度。

一旦出现这样的信任缺口，修复就会非常困难。 中日印三国减持的共同点，并不是地缘站队，而是都在重新计算美债的风险和收益，过去的闭眼买入的时代已经结束，现在的每一笔投资都要用计算器来计算。

翻看TIC报告可以知道，前几年大手笔买入美国国债的主要是各国央行和外汇管理局，也就是“官方储备型买家”，买的是安全和信任。但是现在这个群体正在退缩，取而代之的是对冲基金、家族办公室、离岸托管账户等“市场型买家”，他们对价格非常敏感，只买收益率曲线上的那一点利差。

买家结构的变化要比单纯的减持数字更有意思：美债已经由一种“政治背书资产”变成了“普通金融资产”，这种身份的下降才是最深层次的风险。

光环褪色，但崩不了盘

说了这么多，是不是就表示美债要崩了、美元体系要塌了呢？

其实还没有达到那样的程度。

客观上讲，美元在全世界的储备货币中所占的比例在过去的20多年里只下降了大约14个百分点左右。 去美元化并不是一个可以轻易实现的转变，它需要一个漫长的过程来完成。

英国和德国逆势增持也表明了这样一个事实：资本逐利的逻辑从来都没有改变过，当美债跌到一定的价格水平时，价格敏感型的投资者自然就会进入市场，这是市场的规律，并不是战略站队的问题。



那么这次三国同步减持又说明了什么呢？

它所反映的并不是美元体系的崩溃，而是全世界的外汇储备管理者们正在一起学习到一个道理，即任何一种资产的安全感都不能仅仅依靠一个主权国家的信用来支撑。

当这样的认识从少数几个国家的战略选择变成大多数国家的肌肉记忆的时候，美债那层“唯一安全资产”的光环也就开始消逝了。

这个过程非常缓慢，每年才发布一次TIC报告的时候才会让人感觉到一些变化。但是一旦开始就很难停下来。

金融体系的深层次变化，并不是一声巨响，而是一阵低沉的嗡嗡声，从地板缝里慢慢渗出来。但是等到大多数人听到的时候，地下的结构已经移动了。

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