星展理财洞察|拉锯战

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　　风险资产进入拉锯战，债市收益率走高与企业盈利强劲增长形成对冲；美债十年期收益率一旦触及5%关口，或将引发股市回调。
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　　金融板块持续成为行情扩散的主要受益者；收益率走高将支撑美国、新加坡及中国香港银行业的净息扩张及资产收益率表现。
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　　美联储主席沃什的鹰派立场叠加强劲的就业数据，推动美元指数突破200日均线，但在通胀数据及9月美联储议息决议出炉前，美元前景维持中性判断。
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　　中国国有银行上半年业绩表现韧性十足，净息差呈现企稳迹象，分红派息比例上调亦超出市场预期，带来积极惊喜。
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　　政治层面的掣肘或将延缓但无法阻断美国人工智能基础设施的扩建进程，这将支撑半导体行业的持续需求，并利好AI扩张进程中的优质超大规模云服务商及能源相关领域。
　　每周资产配置
　　多空博弈：债市收益率飙升与企业盈利的稳健表现形成对比。
　　上周全球债市抛售潮加剧，美、英、日等国长端国债收益率全面上行。推动此次大规模抛售的共同因素包括：
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　　(1) 中东地区局势持续紧张叠加能源价格反弹，推升了通胀压力，引发市场对货币政策紧缩的预期；
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　　(2) 发达经济体财政支出规模持续扩张，政府债务负担随着各类刺激政策的推出而不断加重。
　　关于美国国债规模突破40万亿美元且短期内难以遏制的讨论已经很多，且在中东局势持续扰动下，前景并不乐观。但其他发达经济体的情况亦不容乐观。以日本为例，市场对高市早苗能否为庞大的经济计划（包括削减消费税及大规模政府开支）提供充足融资存在疑虑，这推动了日本30年期国债收益率创下新高。
　　因此，投资者目前最关心的问题是：债券收益率达到何种水平才会对权益市场构成实质性困扰？尽管债市收益率持续走高，但受宏观经济韧性及企业盈利强劲的支撑，股市投资者情绪尚未受到明显冲击。以标普500指数为例，得益于利润率的显著扩张，该指数年内盈利增长预计可达36%左右。但我们建议投资者不可掉以轻心，因为债市收益率的上升削弱了权益投资的相对吸引力，且10年期美债收益率的5%关口已被广泛视为可能触发股市回调的“临界点”。
　　全球金融板块：正处于有利配置窗口。
　　秉持“行情扩散”的投资主题，我们认为全球金融板块是当前的关键配置方向。随着财富管理业务回暖带来的手续费收入改善，以及全球资本开支潮带动资本市场活跃度提升，全球银行业的盈利预测有望迎来上调。鉴于能源价格回升以及沃什在杰克逊霍尔会议上释放的鹰派信号，美联储利率期货市场已完全计入12月美联储议息会议加息的预期。收益率走高对美国、新加坡及中国香港的银行业构成利好，因其将直接推动净息差扩张并提高资产端的整体收益水平。
　　长端收益率呈上升趋势

　　资料来源：彭博、星展银行
　　年内美联储加息概率较高

　　资料来源：彭博、星展银行
　　每周焦点
　　尽管非农数据强劲，美元前景仍维持中性。
　　在美联储主席沃什于杰克逊霍尔会议发表鹰派言论后，美元指数出现明显回升，并突破了200日均线（99.15）。这对于此前受7月FOMC会议决议不及预期、美国经济数据疲软以及贝森特宣布美债回购计划等利空因素影响的美元多头而言，是一次利好回补。然而，若要美元实现持续性复苏，美联储最终需通过9月议息会议的加息行动来兑现其鹰派立场。非农就业数超出市场所有预期，且前两个月数据获向上修正，这增加了加息的可能性。但除非本周通胀数据超出预期，否则加息并非定局。因此，尽管就业数据强劲及中东局势升级推动能源价格上涨为美元提供了一定支撑，但美元整体观点仍维持中性，预计在议息会议前，美元指数将在98.00-100.00区间震荡整理。
　　英伟达持续助推AI投资。
　　上周市场披露了两项主要的AI算力协议。首先，Anthropic PBC与英伟达支持的云服务提供商Lambda达成了一项价值350亿美元的GPU算力租赁协议。该算力将通过德克萨斯州的一个数据中心提供，其中英伟达将担任主出租方及GPU的关键供应商。其次，英伟达向联发科发行的可转债投资了35亿美元，以助力其研发运行AI工作负载的定制化芯片。这些进展凸显了英伟达在全行业范围内扩大计算基础设施覆盖方面日益突出的作用。尽管此类协议引发了关于AI产能过剩的担忧，但考虑到消费者及商业领域对AI产品的强劲需求，以及AI投资持续产生的健康回报，我们认为相关风险依然可控。
　　净息差企稳与分红上调。
　　中国银行业2026年上半年业绩表现展现韧性，六大国有银行自2022年以来首次实现了营收与利润的同步增长。值得注意的是，随着早期高成本存款到期并被更低成本的负债置换，净息差扭转了长期的收缩态势。资产质量保持平稳，不良贷款率持平或小幅下降，拨备覆盖率亦有所改善。另一个令市场振奋的因素是，六大行中期分红比例从30%提升至31%，这是自2015年以来的首次上调。展望未来，存款成本改善带来的顺风效应将减弱，且贷款需求依然疲软，因此目前尚不能判断这已构成结构性重估行情。不过，这一表现足以支撑大型银行在更广泛的中国资产组合中作为高股息防御性资产维持超配地位。
　　印度：银行受益于强劲的GDP增长。
　　反映出财政年度的强劲开局，印度GDP同比增长7.8%（此前2026财年四季度修正为8.6%，一季度为6.9%）。一季度的增长主要受固定资产投资（11.9%vs10.5%）及消费（增长7.1%，增速较四季度7.5%略有放缓）的强劲推动。家庭消费仍是GDP的最大构成部分，个人消费支出（PCE）占一季度GDP的55%，而政府支出占比从7.7%降至4.3%。服务业持续为整体增长提供支撑，这一点从银行信贷的强劲扩张中可见一斑。因此，我们倾向于通过银行板块进行权益配置，其市净为1.6倍，较五年平均水平低约25%，相对于不断改善的基本面而言，提供了一个具备吸引力的切入点。此外，2026年厄尔尼诺现象及低于平均水平的季风预测，仍是日常消费品及农村依赖型股票面临的主要风险，主要因产量下降可能引发的收入压力。
　　非农就业数据超出市场预期

　　资料来源：彭博、星展银行
　　中国国有银行净息差在存量高成本存款到期后，止住了收缩趋势

　　资料来源：彭博、星展银行